天盛投资中金：维持金沙中国跑赢行业评级目标价23.80港元

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　　中金发布研报称，维持金沙中国（01928）2026和2027年EBITDA预测基本不变。当前股价对应9倍2026e

　　EV/EBITDA。该行维持跑赢行业评级及目标价23.80港元，对应11倍2026e EV/EBITDA，较当前股价26%的上行空间。

　　中金主要观点如下：

　　4Q25 EBITDA差于市场预期

　　金沙中国公布4Q25业绩：净收入为20.58亿美元，同比上升16%，环比上升8%，恢复至4Q19的92%，经调整物业EBITDA为6.08亿美元，同比上升6%，环比上升1%，恢复至4Q19的75%，差于6.32亿美元的VA一致预期。

　　营销返点项目和日均运营成本导致的成本上升

　　该行发现4Q25公司实现了更高的博彩收入市场份额（4Q25为24.5%，对比3Q25为23.7%），得益于会员计划（例如现金返点和回赠），以及其他亚洲地区的客户增长。尽管公司在4Q25实现了更高的博彩收入市场份额，但公司认为EBITDA仍受到较高运营成本（例如举办NBA中国赛等活动的费用）以及员工薪酬上升（由于运营的博彩桌容量上升）的拖累。

　　高端板块（贵宾业务和高端中场）有望继续引领行业增长，行业营销返点环境或保持激烈竞争格局

　　公司预计，2026年营销返点环境将趋于稳定，将带动再投资率持续优化，可能对EBITDA利润率带来积极影响（表明激进的营销竞争或将结束）；边注产品的部署（效仿MBS）仍在进行，但中国澳门客户对边注产品的参与度不如预期，可能会限制预期中赢率的结构性增长，公司预计春节期间的访客数和客户计划仍保持当前的强劲。尽管物业的客流量已经超过2019年水平，但高端中场（恢复至4Q19的117%，环比增长6%）仍然领先于普通中场（恢复至4Q19的95%，环比持平），代表普通中场的人均消费力有所下降。

　　风险提示：复苏速度可能慢于预期；行业竞争加剧，市场份额可能流失。